京東思考：中國最大的零售商
來源：孫建樹 瀏覽人數(shù)：22220 時(shí)間：2017/07/05
最近京東股價(jià)再創(chuàng)新高，市值屢屢沖破百度的600億美金市值，網(wǎng)上也傳出BAT變成JAT的說法。我認(rèn)為這標(biāo)志著兩個(gè)歷史性事件：一是中國已然誕生出了零售公司龍頭，雖然他現(xiàn)在的市值還只是沃爾瑪市值（2500億美金）和亞馬遜市值（4500億美金）的零頭；二是中國線上互聯(lián)網(wǎng)流量已被大騰訊壟斷，作為曾經(jīng)PC互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代三分天下的百度在線上流量遭遇極大的挑戰(zhàn)。更有趣的是，騰訊也是京東的重要戰(zhàn)略投資者，下面讓我們來看看京東在零售市場這一仗應(yīng)該如何打贏。
與上一篇文章《騰訊思考：社交網(wǎng)絡(luò)壟斷十億人，商業(yè)模式打通全產(chǎn)業(yè)鏈并跨行業(yè)擴(kuò)張》一樣，我這里也不再對京東做大而全的財(cái)務(wù)剖析，我只從一些視角來重點(diǎn)闡述一下大家最關(guān)心的兩個(gè)問題，第一是京東的交易金額（GMV）能做多大，第二是京東未來到底能不能賺錢。
一、京東的交易金額（GMV）能做多大？
隨著中國全面深化改革的進(jìn)程，第三產(chǎn)業(yè)在整體GDP中比重逐年提升，我們在各行各業(yè)都看到全面“消費(fèi)升級”情況。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，中國整體零售市場規(guī)模從2012年的21萬億增長到2016年的33萬億，復(fù)合年化增長達(dá)到11.6%，而美國整體零售市場規(guī)模從2012年的33萬億增長到2016年的38萬億，復(fù)合年化增長僅有2.9%。另一方面，我們再看看大型零售商的市場集中度，美國的前20大零售商的市占率是45%，而中國的這個(gè)數(shù)字僅僅是12%，行業(yè)整合的道路才剛剛開始。通過下圖我們可以發(fā)現(xiàn)，京東在相對應(yīng)的零售市場中格局遠(yuǎn)好于亞馬遜，京東剛剛?cè)〉昧闶埤堫^地位，并且增速迅猛，它同時(shí)受益于中國零售市場增長和整個(gè)市場集中度提高的過程。
從模式擴(kuò)張上看，參考美國亞馬遜趕超沃爾瑪?shù)膭蓊^，中國電商對線上零售商的攻擊是降維式的，是模式的勝利。我這里想指出：無論是從人口結(jié)構(gòu)、東亞文化還是中國互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展進(jìn)程來看，電商在中國的優(yōu)勢都更為明顯。從人口區(qū)域分布上看，韓國5000萬人口有一半人居住在“首爾都市圈”，日本1.27億人口其中60%居住在三大都市圈，中國未來人口趨勢也是大城市圈，天然有利于京東物流的構(gòu)建和效率的提升。考慮到日韓人口較少，并且經(jīng)濟(jì)騰飛領(lǐng)先于千禧年前后互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的發(fā)展，日韓走向了“便利店”為主的零售模式，搶占了大型賣場和大型超市的份額。而中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)充分吸收了中國經(jīng)濟(jì)騰飛和工程師功利的雙重優(yōu)勢，加上中國人口眾多，居住密集，天然有利于電商的發(fā)展。如果我們再把中國與美國對比來看，東亞儒教文化更宅更內(nèi)斂更懶，能網(wǎng)購就網(wǎng)購，能外賣就不“親自吃飯”，所以電商在中國的推廣會更加迅速和范圍更廣，加上這十年線下零售行業(yè)并沒有實(shí)現(xiàn)很好的整合（前20大零售商僅市占12%），這些都給了京東這類線上零售商絕好的歷史機(jī)遇。
京東在過去的品類擴(kuò)展之路中充分證明了自己的零售基因，創(chuàng)立之初先是從3C品類出發(fā)，干掉了以中關(guān)村和華強(qiáng)北為代表的“全國總代理-省代理-市代理”層層盤剝消費(fèi)者的落后模式；之后進(jìn)軍家電行業(yè)，通過“八年抗戰(zhàn)”，一舉做到行業(yè)龍頭地位，消除了以前人們對大金額線上支付的疑慮；2010年開始網(wǎng)上賣書，逐漸打敗了在行業(yè)存在十年的當(dāng)當(dāng)網(wǎng)；而后進(jìn)軍服裝、母嬰、票務(wù)、生鮮、化妝品、FMCG（超市快消品）等品類，均獲得了一系列的市場份額；2016年沃爾瑪戰(zhàn)略入股京東，并把一號線并給了京東，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，京東一舉奠定了在FMCG品類的線上龍頭地位，這對未來京東的全品類零售龍頭的地位奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
二、京東未來到底能不能賺錢？
當(dāng)然市場最擔(dān)心的還是京東未來能不能賺錢。我們的研究結(jié)論認(rèn)為京東未來在全品類上盈利是大概率事件，而事實(shí)上京東在一些優(yōu)勢品類上早已實(shí)現(xiàn)盈利。比如京東在家電品類去年的GMV大約是800億人民幣，在整個(gè)線上線下市場份額接近10%，家電的毛利率大約12-13%，凈利潤率也可以做到3%以上，是京東目前的現(xiàn)金奶牛。再比如大家熟悉的3C品類，京東自營加平臺一起去年的GMV大約有1500億人民幣，已經(jīng)占據(jù)線上線下17%的市場份額，京東在該品類的毛利率有3-4%，凈利潤率大約1%，3C品類主要是走量。其實(shí)京東目前正在擴(kuò)張的FMCG（超市快消品）品類的毛利率并不低，都在10%以上，主要是履約成本較高，京東目前需要靠量販?zhǔn)絹砜s小虧損。
參看下圖，京東自營1P目前的毛利率比線下零售商的平均毛利率大約低10%，這只是體現(xiàn)京東對供應(yīng)商的議價(jià)和京東上的商品低價(jià)情況，并不涉及履約費(fèi)用和線下成本的區(qū)別。我們可以看出，隨著一些品類京東份額的逐步提升，京東對供應(yīng)商議價(jià)能力肯定逐漸增加，自營毛利率提升是大概率事件。
我們再看京東的費(fèi)用率與線下零售商的對比情況，費(fèi)用基本少5-7%，主要原因一是線上成本的優(yōu)勢地位，二是京東運(yùn)營效率的高效。
一般零售公司的效率可以通過“庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)”和“現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)”來衡量，下面兩個(gè)圖是京東和其他四家零售廠商的運(yùn)營效率對比。可以看出，京東的庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)遠(yuǎn)小于其他四家，大約在37天上下。而現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)則更為明顯，京東的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)是-10天，也就是說京東不需要提前墊資就可以完成“采購-進(jìn)倉-出倉-售賣”的整個(gè)周期，還可以拖欠供應(yīng)商10天錢，與之對比的是蘇寧現(xiàn)金周轉(zhuǎn)周期是30天。
最后我想說的是“便宜”并不是消費(fèi)者選擇京東的唯一原因，“多”“快”“好”“省”是消費(fèi)者綜合考慮的因素。實(shí)際上，京東提供的“當(dāng)日達(dá)”+“送貨到家”服務(wù)是一種額外附加服務(wù)。消費(fèi)者去線下超市購物還需要花費(fèi)時(shí)間成本和交通費(fèi)用，所以京東提供的同價(jià)商品是極有競爭力，甚至在未來對消費(fèi)者是有增值空間的。
三、京東估值模型
“沒有估值模型的研究報(bào)告都是耍流氓”。我這里簡單拍了一下京東在2020年的估值情況，GMV從2016年的6582億人民幣增大到2020年的2萬億人民幣，大約年化復(fù)合增長32%，劉強(qiáng)東說的2021年超過天貓GMV也不是沒有可能，主要是京東和天貓?jiān)贕MV統(tǒng)計(jì)口徑上的區(qū)別。線下零售一般是2%左右的凈利潤率，我們保守給京東1.5%的凈利潤率，差不多對應(yīng)有40億美金的凈利潤，給20倍市盈率，再加上京東額外的物流和金融資產(chǎn)，差不多1000億美金是問題不大的。但這遠(yuǎn)不是京東的天花板，因?yàn)榧词拱凑?萬億人民幣GMV，京東也不過占據(jù)中國整體零售額的4.1%，對比美國沃爾瑪市占率10%以上和前20大零售商市占率45%，京東向上仍有很大的市場空間。
筆者曾經(jīng)在2007年在京東商城（當(dāng)時(shí)網(wǎng)址是www.360buy.com）下單了一部諾基亞5700扭腰智能音樂手機(jī)，價(jià)值2000元。當(dāng)時(shí)因?yàn)椴恍湃尉〇|網(wǎng)上購物，我親自去了蘇州街京東很小的一個(gè)店面親自仔細(xì)驗(yàn)機(jī)并確認(rèn)無誤后才小心付款。事過境遷，如今京東已經(jīng)是中國最大的零售商，而諾基亞早已不見了蹤影。孫正義說：越是迷茫越要往遠(yuǎn)處看！所以我覺得從大的視角看，京東作為零售龍頭，無論是從電商商業(yè)模式、自營提升效率、高效物流體系、成功品類擴(kuò)張，京東的未來路徑已經(jīng)很清晰，從1到N完成規(guī)模和品類擴(kuò)張，一定可以長得很大，因?yàn)橹袊闶垡?guī)模實(shí)在是足夠龐大。
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